В «валютной войне» победителей не бывает

В последние недели в прессе публиковали репортажи о «валютных войнах», уже идущих и предстоящих. Приводились заявления директора-распорядителя Международного валютного фонда, а также представителей высшего руководства США и Китая. Спор о том, имеют ли государства право манипулировать курсом своих валют, не нов. В начале 1990-х годов МВФ и правительство США не выдвигали публичных возражений против введенного некоторыми странами режима currency board – жесткой привязки курса одной валюты к курсу другой (хотя это манипуляция курсом в чистом виде). Сейчас же США регулярно обвиняют Китай в манипулировании курсом юаня, хотя такая политика – по сути просто несколько смягченная версия режима currency board. Несколько десятилетий назад аналогичные претензии предъявлялись Японии, когда экономика этой страны догоняла американскую и быстро наращивала экспорт товаров в США. Таким образом, в исторической перспективе обвинения в манипуляциях с курсом или снисходительность, предполагающая, что власти конкретной страны в кредитно-денежной политике берут пример с ФРС США, как правило, носят избирательный характер.

Различие между прошлыми спорами и нынешней ситуацией в том, что сейчас центральные банки многих стран (а не только крупнейших экономических конкурентов США – Китая и Японии) осуществляют масштабные интервенции на валютном рынке, чтобы защитить свою экономику от избыточного притока дешевых долларов. Во многих странах кредиторы последней инстанции проводят прямые валютные интервенции или различными способами контролируют движение капитала. Недавно интервенции на валютном рынке возобновили кредитно-денежные власти Японии. Центробанки столь непохожих друг на друга стран, как Россия, Бразилия, Польша, Колумбия, Перу, Таиланд, Южная Корея и Швейцария, также в той или иной форме осуществляют интервенции с целью предотвратить укрепление курса национальных валют к доллару. Аналогичные меры изучает правительство Индии.

Поэтому неудивительно, что состоявшееся в минувшие выходные совместное заседание руководства МВФ и Всемирного банка отчасти сняло напряжение, но конкретных результатов, как и ожидалось, не принесло. Очень маловероятно, что результаты даст и предстоящий саммит «большой двадцатки». Примечательно, что в начале текущего года, когда курс евро к доллару снизился, европейские политики не проявляли активности и не стремились наказать Китай за ослабление юаня, а сейчас, когда европейская валюта подорожала, США и Евросоюз оказывают давление на КНР.

Если это действительно «валютная война», то развязал ее отнюдь не Китай (а также не Бразилия или Южная Корея). Сейчас не только КНР, но и многие другие страны пытаются защититься от избытка долларовой ликвидности в мировой экономике. Это четко указывает на источник данной проблемы – трехкратный рост долларовой денежной базы с начала кризиса. Отметим также, что нынешние споры не затрагивают такие страны, как Россия, поскольку доля российско-американской торговли в структуре совокупного внешнеторгового оборота двух стран весьма незначительна. При этом, поскольку валютные интервенции Банка России всегда способствуют поддержанию высокой инфляции (из-за низкого уровня монетизации российской экономики), курс рубля к доллару продолжает укрепляться в отличие от курса юаня и иены: в Китае и Японии инфляция незначительна, а монетизация экономики высока, поэтому инфляционный эффект валютных интервенций не столь ощутим.

Очевидно, что источник данной проблемы – не Китай, а США и несколько других экономически развитых стран, которые в течение минувшего десятилетия слишком увлеклись стимулированием своих экономик и допустили избыточный рост задолженности и в частном, и в государственном секторе. По мере роста долга увеличивался бюджетный дефицит, а поскольку процентные ставки были снижены до рекордно низких уровней, этим странам не остается ничего другого, как попытаться заставить другие государства реализовать благоприятную для первых кредитно-денежную политику. Едва ли они преуспеют в этом.

Более органичным и универсальным решением был бы отказ от эмиссии новых долларов, но маловероятно, что США пойдут на это. Споры по вопросу о «валютных войнах» недавно возобновились после того как руководство ФРС дало понять, что нынешней осенью оно может вновь начать вливание ликвидности в экономику. Очевидно, что Вашингтон стремится избежать роста проблем внутри страны – но именно того же хотят и Китай, и другие страны. Трудно назвать оправданной преобладающую в администрации США точку зрения о том, что стремление китайских властей не допустить более быстрого укрепления юаня – это проявление недобросовестной конкуренции в двусторонней торговле. Впрочем, конкуренция в мировой торговле никогда и не была в полной мере честной, так как международные расчеты осуществляются преимущественно в долларах, и теоретически предполагается, что Соединенные Штаты могут напечатать столько денег, сколько захотят. Проблема в том, что такая теоретическая возможность была реализована ими на практике, и это подтолкнуло другие страны к ответным действиям.

Действительно, стоимость доллара в результате денежной эмиссии заметно упала – об этом свидетельствует то, что золото за последние 12 месяцев подорожало почти на 30%. Аналогичная динамика цен – на рынках меди, олова, алюминия и других металлов. Трудно представить себе масштаб последствий для Китая, Японии и других стран в результате внешних потрясений, которые бы произошли, если бы курсы национальных валют менялись в соответствии с динамикой курса доллара. Защитные меры, принимаемые правительствами этих стран, выглядят вполне обоснованными.

До тех пор, пока США не прекратят «экспортировать» доллары (это легче, чем экспортировать нефть, газ или руду), сырье может только дорожать, хотя нельзя исключать периодов цикличной фиксации прибыли и сохранения определенной волатильности. Цены на основные виды сельхозпродукции, в том числе зерно, также будут преимущественно расти, и на каком-то этапе этот ускорит инфляцию потребительских цен. Поскольку доля продуктов питания в потребительской корзине стран с развивающейся экономикой и низкими доходами населения значительно больше, чем в развитых странах, инфляционные процессы будут ускоряться именно на развивающихся рынках, а на развитых рынках темпы инфляции, вероятно, останутся сравнительно низкими. Это приведет к реальному укреплению национальных валют в странах с высокой инфляцией. Ситуация, когда в развивающемся мире будет преобладать высокая инфляция, а в развитых государствах – низкая, рано или поздно приведет к укреплению доллара и других основных валют, таких как британский фунт и евро, против валют стран со сравнительно высокой инфляцией (в частности против рубля).

В целом, поскольку при глобальном избытке ликвидности цены едва ли будут стабильны, номинальная прибыль компаний должна повышаться даже при низких темпах роста мировой экономики, а это способствует возникновению краткосрочных «пузырей» на рынке, поскольку те, кто принимает решения, вероятно, останутся в своего рода патовой ситуации: едва ли можно рассчитывать на принятие решительных мер. Поэтому темпы роста мировой экономики будут низкими, российской – тоже, поскольку подорожание нефти благоприятно для исполнения бюджета России, но не может помочь государству осуществить институциональные реформы и ускорить экономический рост.