Стратегии инвесторов в условиях кризиса

В минувшую пятницу председатель холдинга «Объединенные кирпичные заводы» Владимир Воложанин выступил в Вене с докладом на тему «Стратегии инвесторов в Российской Федерации в условиях мирового финансово-экономического кризиса». Предложение подготовить этот доклад поступило известному челябинскому предпринимателю в ноябре прошлого года от австрийского офиса компании «Делойт энд Туш».

Краткую версию исследования, построенного на открытых материалах, обработанных под руководством докладчика исследовательской группы кафедры ЮУрГУ мы, с согласия автора, предлагаем вниманию читателей сайта Chel.ru.

Структура доклада «Стратегии инвесторов в Российской Федерации в условиях мирового финансово-экономического кризиса»:

1. Анализ глубинных причин существующего мирового кризиса.

2. Россия на входе в кризис: фоновые условия (финансы, экономика, политика).

3. Методика оценки и рейтинги текущей привлекательности видов экономической деятельности. Актуальные инвестиционные стратегии.

4. Прогноз среднесрочных изменений (рост, стагнация, спад) привлекательности видов экономической деятельности. Выводы и рекомендации.

Уважаемые коллеги! Для специалистов давно очевидно, что мир уже достаточно долго находится в состоянии кризиса всей социально-экономической системы, в основе которого лежат обострившиеся в условиях глобализации фундаментальные конфликты:

• Между базовыми мировоззренческими цивилизационными платформами (Китай-Япония-Индия; Арабский Мир; США, Великобритания; континентальная Европа; Россия).

• Между стадиями общественно-исторического состояния (премодерн; модерн; постмодерн).

• Между геополитическими интересами (цивилизации континента, моря и береговой зоны).

В условиях глобализации эти фундаментальные конфликты потеряли временную и пространственную дислокацию и стали носить постоянный характер, периодически переходя в острую фазу в том или ином аспекте человеческой деятельности: в политике, культуре, межличностных отношениях, внутри отдельных людей и, разумеется, в экономике и финансах, которые в настоящее время касаются всех и каждого. Как ответил на вопрос один из крупных предпринимателей, затронул ли его кризис, «если он вас не затронул – у вас нет бизнеса и вы нигде не работаете».

Переходя к происходящему в настоящее время глобальному кризису, следует отметить, что его основной действующей силой является накопившийся в мировой экономике объем диспропорций между эмитированными (преимущественно США) финансовыми активами и их реальным обеспечением. Это прямое следствие ухода в начале 70-х годов от золотого обеспечения доллара и, как следствие, его неконтролируемой эмиссии.

Особенно явным этот процесс стал после распада СССР и формирования однополюсного мира. Внешне это проявилось в накоплении внешнего долга США (лист 1) и «раздувании» стоимости американского фиктивного капитала (в частности, лист 2). Фактически, весь мир платил и платит США контрибуцию за однополярный мир, выступая спонсором и обеспечением доллара, завышенной стоимости американских акций и деривативов. Вряд ли данная ситуация в ближайшее время кардинально изменится, но также очевидно, что проблема есть, и она как-то должна решаться в корне. Вариантов несколько.

Вариант 1. Рецессия мировой экономики в результате общих усилий руководителей правительств и Центробанков ведущих стран мира завершится в 2010 году, после чего будет несколько лет постепенного роста, в течение которых ликвидность постепенно будет возвращаться в фиктивные и реальные активы, и деловая активность будет расти.

Это для нас всех хороший сценарий, однако при нем не ясно, как будет сниматься названая ранее диспропорция финансовых и реальных активов в экономике. Эта проблема будет отложена, но обязательно вновь встанет в 2014-2015 годах в виде нового, более масштабного кризиса. Более поздно вряд ли, учитывая темпы роста экономической, политической и военной мощи Китая, способного уже в 20-е годы стать мировым лидером, и противоречащие этому интересы США.

Вариант 2. Преодолеть рецессию мировой экономики в 2009-2010 годах не удастся. В этом случае весьма вероятен более жесткий сценарий, включающий в себя какой-то информационный повод (война с Ираном, масштабный теракт и т.д.) и коренное изменение мировой финансово-экономической системы, включая переход на новую резервную валюту и списание (либо замораживание) долгов в долларах.

Этот сценарий менее вероятен (в ближайшие годы), носит более жесткий характер, к нему особо никто не готов, но он, скорее всего, осуществится во время следующего глобального кризиса. Иные сценарии также возможны, но они являются промежуточными относительно указанных.

Завершая эту часть доклада, отмечу, что при всех прогнозах в итоге повышается роль реального сектора экономики, науки, образования, медицины, всего реального, в особенности региональной дислокации, поскольку жизнь неминуемо возвращается к реально происходящим, а не виртуальным, процессам. Кризис при всех его рисках – это всегда и возможность. И, даст Бог, Россия сможет избежать осуществления рисков и использует свои возможности.

1. Россия на входе в кризис: фоновые условия (финансы, экономика, политика) в 2008 г.

Россия на входе в кризис чувствовала себя замечательно. Динамика роста ВВП на уровне Индии, выше Бразилии и ниже только Китая. Евросоюз и США намного ниже (лист 3).

Международные резервы России – одни из самых высоких в мире (лист 4). Нефтегазовые доходы учитываются отдельно и устойчиво формируют резервный фонд (до 10% ВВП) и, как его превышение, фонд национального благосостояния (лист 5). Замечу, что эта специфика формирования резервных фондов привела к тому, что на конец 2008 года, несмотря на осуществленные правительством обширные вливания в экономику, размер фондов не упал (и даже вырос) от среднего для 2008 года уровня. Использованы, фактически, были пока только чрезвычайные доходы, образованные экстремальными ценами на нефть в середине года.

Для сравнения, за этот же период резервные фонды Евросоюза за 2008 год – точнее, за один только четвертый квартал – существенно упали (лист 6).

Вместе с тем, нефтяные (и прочие ресурсные) сверхдоходы страны не пошли на ее модернизацию. Дороги восточнее Урала не были построены (по этому показателю мы отстаем от США в десятки раз). Промышленность только вошла в инвестиционный цикл модернизации. Реформа электроэнергетики не завершена. Демография только начала показывать тенденции снижения убыли населения (!), не говоря уже о росте. Реформа жилищно-коммунального комплекса не проведена и т.д. Очень показательна статистика: уровень производства в обрабатывающей промышленности, производстве газа, электроэнергии и воды так и не достиг 1991 года, года распада СССР. Этого уровня достигла только добывающая промышленность (листы 7 и 8).

Несмотря на колоссальные ресурсы государства и отсутствие политических препятствий, проблемы в экономике вообще и в промышленности в частности начали нарастать уже в течение всего 2008 года (лист 9). Это хорошо заметно по нестабильности индексов промышленного производства в сочетании с ростом инфляции. Темпы инфляции стали устойчиво опережать темпы промышленного производства, что привело к снижению рентабельности в промышленности, особенно с длительным циклом производства. Монетарные методы регулирования инфляции вылились, в частности, в рост процентных ставок (лист 10) и недостаточность денег в экономике. Доступность денег стала падать, причем эта проблема носит чисто институциональный характер: суверенные фонды России были размещены вне страны, при этом корпорации и банки были вынуждены занимать также вне страны (сравните листы 4-5 и 11-12: совокупные резервы России не принципиально больше совокупного долга). Россия, наверное, единственная крупная промышленная страна, которая в условиях предкризисных и кризисных явлений не только не обеспечивает своей промышленности доступ к кредиту, но и ведет политику его удорожания и снижения доступности, что понятно и допустимо в условиях высокой монетизации экономики, экономического роста и перегрева рынка, но явно не сейчас. Указанные ошибки финансово-экономической политики, безусловно, очень дорого стоят нашей стране, и не только в денежном измерении.

Острая фаза кризиса в России, как и во всем мире, началась с обвала цен на фондовых и сырьевых биржах (лист 13). Реальная экономика в сентябре это еще не почувствовала, кроме ряда крупных корпораций России, у которых в результате обесценения заложенных по кредитам акций возникли риски технических дефолтов и потери контроля. Их правительство не могло не поддержать. Для этого были выданы целевые кредиты, преимущественно через государственный Внешэкономбанк.

В условиях последовавшего масштабного падения цен на нефть (лист 14), металлы и другие экспортные товары, определяющие экономику России, правительство в первую очередь поддержало крупную промышленность и банки (лист 15). Эти меры обеспечили стабильность банковского сектора (листы 16-18). Они также зафиксировали ситуацию в целом и сняли кризисный тренд финансового характера. Кстати, отвлечемся на лист 18, отражающий уровень концентрации денежных средств банковской системы в московском регионе. Комментарии не требуются.

Далее, в условиях, когда основная часть промышленности с принципиальным ухудшением экспортной конъюнктуры и ростом инфляции ушла в зону убыточной деятельности, а госбюджет оказался перед угрозой дефицита, правительство вполне естественно пошло на девальвацию рубля (лист 19).

Однако профинансированные Минфином и Центральным Банком РФ коммерческие банки (включая государственные Сбербанк и Внешторгбанк), не решили проблему кредитования реального сектора. Более того, в условиях постепенной девальвации все свободные ресурсы банковской системы страны ушли в сверхликвидность с размещением в долларах США и евро. Ни один промышленный кредит не сравнится с обеспеченной государством доходностью за счет мягкой девальвации рубля. Так, за период с сентября 2008 года по январь 2009 года (около 4 месяцев), рубль по отношению к бивалютной корзине (евро-доллар) упал на треть, что обеспечивает доходность соответствующего вложения на уровне более 100% годовых. Этим правительство окончательно подорвало желание банков кредитовать реальный сектор. Зачем, если есть такие надежные и сверхдоходные вложения?

В итоге своих первых антикризисных мер Правительство не допустило масштабной экономической катастрофы, но не смогло остановить переход финансового кризиса в экономический, что уже привело к серьезным последствиям: падению производства в различных отраслях до 50% и увеличению фактической безработицы до уровня от 10 до 20%.

Что мы реально имеем в целом в стране на январь 2009 года?

Хорошо:

1. большие не использованные резервы, которых должно хватить на 2009–2011 года (в зависимости от аппетитов их использования и цен на экспортные сырьевые товары);

2. не рухнувшую от кризиса финансовую систему;

3. население, за последние десятилетия привыкшее к кризисам;

4. стабильную политическую систему.

Плохо:

1. не использованные возможности модернизации экономики;

2. дееспособную, но плохо кредитующую в условиях кризиса и девальвации рубля финансовую систему;

3. промышленность в состоянии рецессии и потенциальной стагфляции, которую спасает объем накопленных собственных резервов, запас операционной рентабельности в сложившейся структуре цен, умение работать в условиях кризисов и девальвация рубля;

4. население, которое уже привыкло жить хорошо и кредитоваться; для него новые условия – психологический шок.

2. Методика оценки и рейтинги текущей привлекательности видов экономической деятельности. Актуальные инвестиционные стратегии.

Для оценки текущей привлекательности видов экономической деятельности в России, как в целом, так и в разрезе федеральных округов, мы применили следующий алгоритм, представленный на листах 21-22.

Первоначально мы оцениваем финансово-экономическую стабильность основных отраслей, как в целом по России, так и в разрезе отдельных федеральных округов. Наиболее удобно и корректно использовать в оценке два показателя: динамика продаж и динамика задолженности по заработной плате. Эти два показателя наиболее точно отражают состояние дел и наиболее наблюдаемы извне.

Динамика продаж характеризует состояние и изменения состояния спроса и потребления в отрасли, а также, в итоге, изменение результирующих экономических показателей. Мы выделяем и квалифицируем по степени ухудшения пять ситуаций.

Динамика задолженности по заработной плате отражает платежеспособность предприятий отрасли и уровень их финансовых проблем. Если растет задолженность предприятий по заработной плате, можно с очень большой степенью достоверности говорить о росте задолженности по налогам и хозяйственным контрактам. Если рост задолженности по зарплате сочетается с большим падением продаж, можно с очень большой степенью вероятности говорить о спаде производства и росте рисков остановки производства вследствие отключения от энергоносителей. Кроме того, это означает нарастание риска технических дефолтов в отношениях с финансово-кредитными учреждениями. Здесь мы также выделяем и квалифицируем пять ситуаций.

Среднее значение балльных оценок двух показателей квалифицируется в три рейтинговых группы финансово-экономической стабильности: растущая, стабильная и негативная.

Рейтинг видов экономической деятельности в Российской Федерации, с точки зрения их финансово-экономической стабильности, по состоянию на 31.12.08 г. представлен на листе 22. К сожалению, должен констатировать, что актуальный рейтинг «растущий» мы не смогли присвоить ни одной из рассмотренных отраслей. Как вы видите, в рейтинговую группу стабильного финансового экономического положения попали преимущественно не промышленные отрасли (за исключением электроэнергетики и железных дорог, которые вполне еще не ощутили на себе последствия кризиса). В рейтинговую группу негативной финансово-экономической стабильности попала основная часть реального сектора экономики. В разрезе федеральных округов мы обнаружили некоторую вариативность этой ситуации, но в целом непринципиальную.

Далее мы анализируем уровень государственной поддержки. Здесь мы выделяем два основных качественных показателя: уровень финансовой поддержки и уровень протекционизма. Сочетание параметров этих показателей квалифицируется также в три рейтинговых группы: высокий уровень поддержки, средний (фоновый) и низкий (ниже фона). Уровни господдержки отраслей экономики в Российской Федерации по состоянию на IV квартал 2008 года представлены на листе 23. Как мы видим, так или иначе, поддерживается большинство значимых отраслей народного хозяйства.

Сочетание рейтинговых групп финансово-экономической стабильности отраслей экономики и рейтинговых групп уровней государственной поддержки определяет вариативные инвестиционные стратегии, актуальные сейчас, если инвестор не планирует учитывать прогнозы развития ситуации в будущем (лист 24).

Стратегия «срочно инвестировать» соответствует сочетанию растущего рейтинга экономической деятельности и высокому уровню господдержки. Таких отраслей в России сейчас нет.

Стратегия «планово инвестировать» предполагает наличие инвестиций, либо готовность проектов к инвестициям, и предполагает их выполнение. В ином случае проекты в соответствующих отраслях можно подбирать и финансировать, внимательно относясь к прединвестиционной стадии. Данная стратегия соответствует сочетанию одного высокого и одного среднего уровней рассматриваемых рейтингов. В России эта стратегия сейчас актуальна для финансового сектора и электроэнергетики.

Стратегия «Осторожно инвестировать или планово выходить» наиболее зависит от конкретной ситуации региона и рассматриваемого предприятия отрасли, попавшей в сферу применения данной стратегии. Здесь наиболее высоки возможности и перспективы, но и высока вариативность результата принимаемых решений. Данная стратегия соответствует соотношению крайних или средних рейтинговых групп. В России в целом к данной группе относятся нефтегазовая отрасль, строительство и стройиндустрия, сельское хозяйство, РЖД, туризм и гостиничный бизнес.

Стратегия «Воздержаться от инвестирования или выйти» соответствует сочетанию средней и низкой рейтинговой групп. Высокий уровень рисков и не соответствующий ему уровень господдержки делает для инвестора актуальной именно такую стратегию. На данный момент это вся тяжелая промышленность, транспорт, торговля, телекоммуникации, медицина и сфера услуг.

Стратегия «Бежать» предполагает, что все плохо, и непонятно, почему станет лучше. Для России в целом это только ЖКХ, но по регионам это более распространенная ситуация. В ситуации с ЖКХ произошло наложение неблагоприятной экономической конъюнктуры с социальной политикой государства, не заинтересованного в росте тарифов соответствующих предприятий. Ситуация, правда, не очень актуальна для инвесторов, так как реформа ЖКХ еще не осуществлена.

Мы осуществили и проанализировали сводную оценку видов экономической деятельности и соответствующие им инвестиционные стратегии не только для России в целом, но и для каждого федерального округа. Оценка ситуации в федеральных округах имеет специфику, обусловленную, во-первых, региональными особенностями отраслей, во-вторых, наличием собственной (более или менее эффективной) антикризисной политики региональных властей. Если бизнес имеет преимущественно региональную локализацию, большее значение имеет выбор стратегии на основании региональной матрицы. Если бизнес имеет больший масштаб, более корректна оценка для России в целом. Ситуация по УрФО несколько отличается от федеральной: у нас по понятным причинам несколько выше текущая оценка туризма и гостиничного бизнеса, такая же – строительной отрасли, и несколько ниже – остальные.

3. Прогноз изменения (рост, стагнация, спад) привлекательности видов экономической деятельности. Выводы и рекомендации.

Далее мы попытались спрогнозировать изменение инвестиционной привлекательности видов экономической деятельности в Российской Федерации в среднесрочной перспективе (до конца 2010 года, лист 26). Наиболее часто встречающееся поведение показателей по трем точкам (01.10.2008 – 31.12.2008 – 31.12.2010) – падение с последующим «отскоком». Однако наличие и уровень отскока зависели от множества индивидуальных факторов, в числе которых влияние девальвации рубля, влияние господдержки, региональные особенности и т.д.

В результате мы сформировали прогноз «роста», «стагнации» и «спада» видов экономической деятельности в Российской Федерации во второй половине 2009-2010 годах в разрезе федеральных округов (листы 27-29). Региональные промышленные комплексы прогнозируемого среднесрочного роста мы нанесли на карту России (лист 30). Как вы видите, Уральский федеральный округ неплохо смотрится, что вполне естественно. Девальвация рубля, меры господдержки и оживление внутреннего промышленного спроса непосредственно влияют на наши отрасли промышленности. Однако допускаю, что наш прогноз может оказаться чрезмерно оптимистичным в случае неблагоприятного развития ситуации в мировой экономике, о чем я говорил в начале доклада.

В заключение я хотел бы еще раз подчеркнуть, что кризис рождает как угрозы, так и возможности. Наиболее эффективная экономическая политика – контрцикличная. На языке пословиц ее можно сформулировать так: «Готовь сани летом, а телегу зимой». А на уровне реальной практики – пахать надо. Легкой жизни в ближайшие годы не будет, но и ситуация более-менее понятная, рабочая и прогнозируемая.

Надеюсь, что предоставленная в докладе информация была для вас интересной и полезной. Спасибо за внимание.